Observaciones de las misiones

Conclusiones de la misión del FMI sobre las políticas de la zona del euro

9 de junio de 2009

1. Para garantizar la recuperación y el restablecimiento de un crecimiento autosostenido, las autoridades deben adoptar medidas contundentes adicionales, especialmente en el sector financiero. La zona del euro está hundida en la recesión, con signos iniciales de mejora que todavía tienen que germinar para lograr la recuperación. El conjunto de políticas implantadas para afrontar la crisis es amplio, y abarca desde la inyección de considerables volúmenes de recursos públicos para intervenciones en el sistema financiero, hasta medidas de relajación monetaria y de estímulo fiscal discrecional. Un elemento fundamental ausente es una estrategia proactiva para dar solución a un sistema financiero debilitado revisando las necesidades de capital para gestionar la recesión, depurando el sistema financiero de sus activos deteriorados, y reestructurando las instituciones dañadas. El ímpetu para reformar los mecanismos de estabilidad financiera en Europa activados por la crisis debe aprovecharse sin demora y aplicarse también a los esfuerzos para conseguir la sostenibilidad fiscal y a las reformas estructurales, las cuales son esenciales para reforzar el desfalleciente potencial de crecimiento. Una coordinación más efectiva de las medidas de política entre áreas y fronteras —además del apoyo a las economías emergentes vecinas— será altamente positiva para ayudar a restablecer la confianza en la economía de la región.

Perspectivas: Recuperación incierta

2. Tras una contracción muy acusada de la actividad económica, han aparecido signos de mejora. La zona del euro ha resultado duramente afectada por el derrumbe del comercio tras las turbulencias financieras mundiales, el cual se agudizó por la corrección de los desequilibrios internos en algunos países. Se han producido dos círculos viciosos: uno transfronterizo, debido a la estrecha integración financiera y comercial de la región, y otro entre el sector financiero y la economía real, habiendo acrecentado la recesión las dificultades del sector financiero. Los préstamos bancarios siguen contenidos y las condiciones de financiamiento continúan siendo relativamente duras, pero el acceso de las empresas a los mercados de capital ha mejorado. Los indicadores de las encuestas se han ido recuperando y la caída de los indicadores de actividad económica se ha ralentizado. En resumen, el descenso de actividad debería moderarse en lo que resta de 2009 y dejar paso a una ligera recuperación que comenzará en la primera mitad de 2010.

3. Es probable que la recuperación sea lenta, con un perfil y en un momento altamente inciertos. El actual desapalancamiento, las reestructuraciones empresariales y el creciente desempleo pesarán sobre la demanda interna. El ajuste de los desequilibrios mundiales y el tipo de cambio real relativamente fuerte limitarán el apoyo procedente del exterior. Sin embargo, los reducidos niveles de existencias, una demanda contenida y los nuevos descensos del costo del crédito podrían adelantar el repunte de la actividad económica. Sin embargo, es probable que las rigideces que se mantienen en los mercados de trabajo y de productos de la zona del euro, los débiles balances del sector privado en algunos países y el mayor papel del sector público lastren el potencial de crecimiento a mediano plazo. Los riesgos de cola negativos se derivan del sector financiero así como de la preocupación sobre la solvencia fiscal y los efectos de contagio adversos transfronterizos.

4. La zona del euro se enfrenta a fuertes presiones desinflacionarias. Debido principalmente a la acusada caída de los precios de las materias primas, pero también al significativo deterioro de la actividad económica, la inflación global ha disminuido hasta niveles muy bajos y es probable que pase a ser negativa alrededor de mediados de 2009. Las previsiones son que después repunte, pero se quede por debajo de la definición de estabilidad de precios del BCE durante algún tiempo. Aunque el riesgo de deflación no es despreciable, es escaso dadas las políticas macroeconómicas de respaldo, las rigideces nominales y las recientes subidas ligeras de los precios de las materias primas. Conviene señalar que las expectativas de inflación han permanecido hasta el momento bien ancladas. Sin embargo, la reciente apreciación del euro y las importantes y crecientes brechas de producción reducirán la capacidad para fijar precios. En este entorno, un nuevo círculo vicioso entre el sector financiero y la economía real podría generar una deflación prolongada.

El sector financiero: Restablecimiento del funcionamiento normal

5. El sector financiero tiene la llave del perfil y la solidez de la recuperación. Las medidas sin precedentes emprendidas por las autoridades han ayudado a estabilizar el sistema bancario. Sin embargo, continúan las tensiones, las condiciones para acceder al crédito bancario son duras, los costos de financiamiento siguen siendo elevados y algunos segmentos de los mercados financieros están funcionando mal. Además, se avecinan pérdidas cuantiosas a medida que evoluciona la recesión. Por consiguiente, el sector financiero se encuentra imposibilitado de cumplir su función esencial de intermediación.

6. Ahora resulta fundamental el saneamiento firme y coordinado del sistema bancario para restablecer la confianza en el sistema financiero. Europa difícilmente puede permitirse adoptar un planteamiento fragmentado que perpetúe la incertidumbre, margine a los inversionistas privados y permita que la intervención pública en el sector entorpezca la eficiencia global. Es necesaria una revisión integral de la situación financiera de los bancos a fin de evaluar sus necesidades de capital y su viabilidad. Además de identificar deterioros, habría que realizar una valoración prospectiva del impacto de la recesión actual sobre el capital. Y lo que es más importante, esta revisión debe traducirse en medidas de seguimiento que abarquen divulgación, recapitalización y, en su caso, reestructuración o resolución de instituciones financieras. La minimización de los costos fiscales, las salvaguardas frente al riesgo moral y la transparencia del proceso son indispensables para dar legitimidad política a estas acciones. Entre tanto, hay que cumplir los principios previamente acordados por el ECOFIN para la gestión de crisis y garantizar una coordinación plena entre los países de origen y de acogida, incluso con respecto a las economías emergentes de la región. Aunque los supervisores nacionales deben tomar el timón, las instituciones de la UE deberían intervenir para armonizar los parámetros de este ejercicio —en particular el entorno macroeconómico, la definición de capital y las metodologías de valoración—, con el fin de evitar distorsiones transfronterizas, garantizar que se lleve a cabo de forma sincronizada y oportuna, e impedir una salida ineficiente y desordenada de las intervenciones públicas.

7. Es fundamental establecer o mejorar los sistemas de resolución de las instituciones financieras. En las circunstancias actuales, las autoridades de muchos países de la UE se enfrentan a una alternativa desagradable a la hora de dar solución a las instituciones financieras inviables: quiebra desordenada o rescate costoso y recurrente financiado por los contribuyentes. En su lugar, deberían ampliarse los instrumentos de resolución —si es necesario mediante una revisión de los marcos jurídicos existentes— para permitir a las autoridades nacionales asumir el control de las instituciones financieras en una fase temprana e implantar las medidas de resolución necesarias. Para evitar obstrucciones, el efecto de dichas medidas no debe depender del consentimiento previo de los accionistas o los acreedores, sino que debe someterse a una revisión judicial posterior.

8. Hay que aprovechar plenamente el ímpetu, reforzado por la crisis, para reformar los mecanismos de estabilidad financiera de la UE. Las propuestas de la Comisión para aplicar las recomendaciones del grupo de Larosière deberían ejecutarse con un calendario ambicioso. Será fundamental garantizar recursos adecuados e independencia para las nuevas estructuras, compensados con la obligación de rendir cuentas, así como un flujo de información sin restricciones entre los supervisores y los bancos centrales dentro de dichas estructuras. Los bancos centrales tendrán que desempeñar un papel de fuerte liderazgo en el Consejo Europeo de Riesgos Sistémicos, que necesitará un mandato amplio para facilitar alertas tempranas de cualquier acumulación del riesgo sistémico y recomendar medidas correctoras. Como propone la Comisión, el Sistema Europeo de Supervisores Financieros debería poseer poderes suficientemente vinculantes y un mecanismo eficiente de creación de reglas con el fin de establecer y mantener unas reglas universales. El establecimiento de colegios de supervisores para grupos internacionales con la participación de las autoridades de la UE contribuirá a fomentar la confianza y a garantizar el diálogo entre las autoridades supervisoras. En paralelo a estas reformas, la UE tiene que basarse en su actual hoja de ruta para la gestión de crisis y abordar con decisión las cuestiones relativas a la resolución de la crisis y el reparto de cargas a mediano plazo, creando unos cimientos sólidos para mantener el pasaporte único.

Política monetaria: Mantenimiento de la estabilidad de precios

9. Desde el principio, el BCE ha mostrado una respuesta admirable ante la crisis financiera. El BCE fue el primero en inyectar liquidez al sistema financiero mediante medidas poco convencionales y de amplio alcance, centrándose acertadamente en el sistema bancario, dado su papel dominante para la zona del euro, y, más recientemente, extendiendo también su respaldo al mercado de bonos garantizados. Aunque podría haber reducido las tasas de interés con mayor rapidez inicialmente, desde entonces el BCE ha recortado las tasas de política monetaria hasta mínimos históricos. Como consecuencia de su amplia política de garantías y sus adjudicaciones ilimitadas a la tasa de política monetaria, incluso a plazos más largos, el balance del BCE ha aumentado considerablemente. Estas operaciones han reducido de manera significativa la prima de liquidez en los mercados monetarios y han ayudado a anclar las expectativas de inflación en niveles positivos.

10. Ahora hay que mantener la política monetaria de apoyo. La política monetaria debería centrarse en mantener bajas las tasas de interés y seguir proporcionando financiamiento ilimitado a tasas fijas y a plazos más largos mientras continúen las presiones desinflacionarias. Si se intensificaran los riesgos a la baja, sería necesaria una señal más contundente para mantener las tasas de interés en niveles reducidos. Con el fin de hacer frente a las contingencias, habrá que seguir barajando todas las opciones no convencionales, incluida la relajación activa del crédito. Se deben sopesar las ventajas de nuevos recortes de la tasa de política monetaria frente a sus posibles efectos adversos sobre el funcionamiento de los mercados monetarios, pero convendría explorar cuanto antes cualquier margen de reducción adicional. En su planteamiento, el BCE se ha ocupado de garantizar una salida segura, reforzando así la confianza global.

Política fiscal: Garantía de sostenibilidad

11. Anclar la política fiscal a mediano plazo es más importante ahora que nunca. La política fiscal tiene la difícil carga de tener que proporcionar recursos públicos significativos para reforzar al sector financiero y amortiguar la desaceleración, ocupándose al mismo tiempo de la solvencia y la sostenibilidad. ¿Cómo puede desenvolverse en esta ardua tarea?

• Con las tensiones constantes en los mercados financieros y un pronóstico de lenta recuperación, será esencial un respaldo fiscal continuado a la actividad económica entrado el año 2010. Dados los importantes estabilizadores automáticos de la zona del euro, parece que las medidas discrecionales adoptadas en la actualidad son adecuadas, en general, siendo necesario preparar medidas de estímulo adicionales para contingencias.

• Para aumentar la eficacia y evitar distorsiones en el mercado único, sería deseable una mayor coordinación previa de las medidas fiscales. Hay que adaptar las medidas fiscales discrecionales a las circunstancias de cada país, emprendiendo más acciones aquellos países que partan de una posición mejor en términos de deuda y déficit, y que posean sistemas financieros más sólidos y marcos de saneamiento más creíbles. En el contexto de la actual revisión a mediano plazo, sería conveniente ajustar las políticas presupuestarias en esta línea.

• Para abordar los problemas de solvencia, hay que incorporar las medidas a corto plazo dentro de programas de saneamiento a mediano plazo creíbles, respaldados por la aplicación del Pacto de Estabilidad y Crecimiento, con la implantación de ajustes presupuestarios previamente anunciados en cuanto arraigue la recuperación. Para garantizar la solvencia a más largo plazo de las finanzas públicas, las instituciones fiscales nacionales deberían fomentar la identificación con los objetivos de saneamiento y prestar más atención al nivel inicial de la deuda y al costo previsible del envejecimiento de la población, como propuso la Comisión. Al mismo tiempo, habrá que vigilar con más intensidad, a escala tanto nacional como de la UE, el avance hacia el cumplimiento de estos objetivos a mediano plazo.

Cuestiones estructurales: Promoción de la capacidad de recuperación

12. Son esenciales unas reformas estructurales más intensas para garantizar que la recuperación tras la crisis esté asentada en unos cimientos sólidos. La crisis financiera ha frenado el crecimiento potencial, ha puesto en peligro el saneamiento de las finanzas públicas y ha generado una caída del comercio sin precedentes. Las reformas establecidas en la Agenda de Lisboa han dado resultados, pero sigue siendo fundamental intensificar las reformas estructurales para evitar un prolongado período de crecimiento contenido. Por tanto, las medidas adoptadas para favorecer una jornada laboral más corta y aumentar las prestaciones sociales —aunque han sido importantes para apoyar los ingresos y mantener a la mano de obra ligada al mercado de trabajo— deberían incorporar la posibilidad de poder revertirlas. Con la reestructuración económica pendiente, será esencial prestar más atención a la formación, a la educación y a la colocación de postulantes. Y aplicar la directiva de servicios, remodelar la Agenda de Lisboa y facilitar una conclusión ambiciosa y temprana de la ronda de Doha ayudarán a sentar los cimientos de una sólida recuperación.